ホルムズ協議の決裂報道→利上げ観測という連鎖で貴金属が月曜に急落し、雇用統計の弱さでも戻せなかった1週間。銅は関税の上乗せ分がはげ落ちる一方、チリのスト懸念が下支えした。
週末に、トランプ大統領がイランの「7日間でホルムズ海峡を再開し紛争を終える」提案を退けたと報じられ、週明け9/28の市場はこれを材料にした（Yahoo Finance 9/28）。原油は場中に急騰した（WTIは一時96.54ドル、Yahoo CL=F）。ただし終値ではWTI11月限92.60ドル（+0.2%）、ブレント12月限97.83ドル（+0.4%）とほぼ横ばいで、原油高は場中だけで終わった（Yahoo限月別日足）。それでも場中の急騰を受けて追加利上げの連想は強まり、CME FedWatch（金利先物から計算する利上げ確率）が示す10/27〜28会合での利上げ確率は、前日の64.2%から70.3%に上がった（Investing.com 9/28時点。前週号の参照値は9/25の75.8%）。
金先物12月限は9/25終値4,321.20→9/28終値4,168.40と1日で3.54%下げ、スポットは4,146ドル台と約7週ぶりの安値をつけた（同）。銀は4.71%安、プラチナは−3.2%、パラジウムは−2.1%（スポット、Investing.com 9/28）。中東の緊張は本来なら金の買い材料だが、今回は金利の上昇の方が強く効いた。FREDで9/25→9/28を比べると、名目10年は5.17%→5.24%、実質利回りは2.83%→2.90%でともに+7bp、期待インフレ率は2.34%で動いていない。場中の原油高が物価見通しを押し上げたのではなく、利上げ観測を通じて実質金利だけが上がった1日だった。金は利息を生まないため、金利が上がるほど「持っているだけで失う利息」（機会費用）が大きくなる。銀が金より大きく下げたのは、工業用途が多く景気への不安も同時に売られたためとRio Times（9/29）は分析している。
FREDの日次で同じ基準日にそろえると、9/25→10/1に名目10年（DGS10）は5.17%→5.24%で+7bp、実質利回り（DFII10）は2.83%→2.88%で+5bp、期待インフレ率（T10YIE）は2.34%→2.36%で+2bp。上げのほとんどが実質金利の側で、前週（9/18→9/24、実質+17bp・期待インフレ横ばい）と同じ形が2週続いた。週中の9/30には名目5.29%・実質2.93%まで上がっている。期待インフレはほとんど動かないため、インフレを恐れて金を買う動きは出にくい。
週の後半は中身が変わった。利上げ観測を映しやすい2年債利回り（DGS2）は9/28の4.92%から10/1の4.78%へ14bp下がったのに、10年債利回りは下がらなかった（FRED）。短期金利が下がる中で長期の実質利回りが高止まりしたのは、利上げ観測よりも、長期債を持つ見返りの上乗せ分（タームプレミアム）の上昇が効いていることを示す。金にとっては、利上げ観測が後退しても持つコストが下がらないという、より長引きやすい逆風になる。
ドルも重なった。ドル指数は9/25の100.97→10/2の101.92（+0.94%、Yahoo DX-Y.NYB）。米10年債利回りは10/2終値5.277%で、10/1の場中には5.342%まで上がった（Yahoo ^TNX）。
10/2（米東部8:30）の9月雇用統計は、非農業部門雇用者数が+2.9万人と予想（約9万人）を大きく下回り、失業率は4.2%に上がった。平均時給は前月比+0.1%。8月分は+16.2万人から+13.3万人に修正され、7・8月の合計で6万人の下方修正（Kitco 10/2）。発表直後に金スポットは4,216ドル台（+0.95%）、銀は61.72ドルまで上げた（goldsilver.com）。CME FedWatchの10月会合の利上げ確率は、発表前（日本時間21:10）の26.0%から発表後（21:40）は14.9%に下がった（OANDA経由）。週初の70%台から見ると、10月利上げの観測はほぼはげ落ちた。
ところが10年債利回りは、場中に5.157%まで下げたあと5.277%（前日比+4.0bp）で引けた（Yahoo ^TNX）。利回りの下げがすべて戻されるのに合わせて、金先物は4,172.10（−0.72%）、金ETFのGLDは−0.68%で引けた。金の上げが消えた正確な時刻は確認できていない。Rio Timesは「ドルではなく利回りが金属の重しになった」とまとめている（ドル指数はこの日−0.17%）。「10月の利上げ確率」が下がっても「長期の利回り」が上がれば金は上がれない。この日の値動きは、金の価格が政策金利の見通しより長期の実質金利に連動していることを示している。
ワールド・ゴールド・カウンシル（WGC、9/9公表）によると、8月の世界の金ETFは180億ドルの流入で、保有量は121トン増えて過去最高の4,189トンになった。金先物は9月の1か月で8/31終値4,481.50→9/30終値4,186.70と6.6%下げており（Yahoo GC=F）、8月に買われた分が含み損を抱えている可能性がある。ただし9月のETFフローはまだ公表されておらず、実際に売りが出たかは確認できていない。
CFTCの建玉報告（9/29時点分、10/2公表）でのマネージドマネー（ヘッジファンド等の投機筋）の金の買い越し幅は、今回の検索では数字を確認できなかった（未確認）。goldsilver.comは雇用統計前の時点で投機筋の買い越しが約8週ぶりの高水準にあったと伝えているが、出典は1つだけである。中央銀行の買いは、WGCの集計で2026年1〜3月期に244トン（17か月連続の買い越し）と続いており、こちらは価格が下がった局面の下支え役とみられているが、7〜9月期の数字は未公表。
米商務省の232条（安全保障を理由にした関税）の調査報告は6/30に提出され、90日以内とされる大統領の判断期限は9/28だったが、発表がないまま期限が過ぎた（copper.com.au、週末10/2付）。関税を見越して米国に銅を運び込む動きで、7月末にはCOMEX（ニューヨーク）がLME（ロンドン）より1トンあたり約420ドル高く、20年平均の約8倍の開きがあったが、今週はCOMEXがLMEをわずかに上回る程度まで縮んだ（同）。COMEXの倉庫在庫は約70万トンと、1年前の約29万トンから大きく膨らんでいる（同）。
価格はCOMEXが週間で約3%安、LMEは10/1終値14,253.50ドル（−1.1%、2週間ぶり安値）で、9月につけた最高値14,875ドルから約4%下（Rio Times 10/2、copper.com.au）。COMEX銅12月限（ポンド建て）は10/2終値6.579ドル、週間−1.74%（Yahoo HG=F）。10/1は亜鉛が2.7%下げ、ニッケルが10か月ぶりの安値をつけるなど、非鉄金属全体が売られた（Rio Times 10/2）。上乗せ分のはげ落ちは「米国内だけの需給の歪み」が戻る動きで、世界全体の銅需要が弱ったことを示すものではない点は区別しておきたい。
チリでは、アントファガスタ社のセンティネラ鉱山で労働者が会社の最終賃金案を否決し、世界最大のエスコンディーダ鉱山では管理職組合の95%がスト権の行使を承認した（Rio Times 10/2、copper.com.au）。チリの法律では、ストの前に5日間の政府による調停が必要。チリの8月の銅生産は36.95万トンと、7月の40.34万トンから減り（copper.com.au）、15年ぶりの低水準と報じられている（Rio Times 10/1）。チリは2025年に世界の銅鉱山生産のほぼ4分の1にあたる530万トンを産出した。
中国は10/1から国慶節の連休で上海先物取引所が休場し、10/8に再開する（Rio Times 10/2）。中国の輸入需要の目安である洋山プレミアム（上海での輸入時の割増金）の今週の水準は、今回確認できた記事からは数字を取れなかった（未確認）。連休明けの買い戻しが入るかどうかが、10月前半の銅の方向を決める材料になる。
今週の金の下げ（週間−3.45%、週次1σの約1.5倍）は、月曜のホルムズ協議決裂をきっかけにしつつ、実際に価格を動かしたのは実質利回り2.9%前後と長期金利5.2%台後半という「金を持つコスト」の上昇だった。週前半は利上げ観測、週後半は利上げ観測が後退する中での長期債の上乗せ分の上昇と、押し上げ役が入れ替わっても実質利回りは下がらなかった。この要因は数日で消える性質のものではない。雇用統計で10月利上げの観測がほぼ消えても金が戻せなかったことは、材料の大きさのわりに反応が鈍く、市場の関心が政策金利そのものより長期の実質金利に移っていることを示す。
現状の判定：金は終値が50日線（4,366.47）と200日線（4,553.41）の両方を下回り、200日線自体も前週の4,556.05からわずかに下がっている。一時的な調整ではなく、中期の下落トレンドに入っていると判断する。銅は事情が違う。米国だけの関税の上乗せ分がはげ落ちた下げで、チリの供給不安と中国の需要がまだ下支えしているため、同じ「金属安」でも金とは分けて考える必要がある。