金は週間+4.66%。原油が約13%下げた週に戻し、S&P 500が−4.36%の日も上げた

金の12月限は10/30の3,898.90ドルから11/6の4,080.40ドルへ+4.66%で、週の初めに計算した週次1σ（±2.67%）を超えた。動きの中心は2日だけで、WTIが−7.36%だった11/2に+1.81%、−8.29%だった11/4に+3.37%（現物では8/19以来の大きな上げ、CNBC）。この2日を合わせると+5.2%で、残りの3日は合計で小幅なマイナスだった。報道も同じ説明で、11/2はイランとカタールの協議を受けた原油安でインフレ懸念が和らいだこと（ロイター）、11/4は米中間選挙で民主党が上下両院で多数を得て、イラン情勢が一段と悪化する心配が薄れて原油・ドル・利回りが下がったこと（CNBC）を挙げている。UBSのスタウノボ氏は、原油・インフレ・金の間に、いま再び非常に強い相関があると述べた（ロイター、11/6）。20営業日の日次騰落の相関は、金とWTIで10/30時点の−0.24から−0.63に強まった。

ただ、向きがいつも逆だったわけではない。5営業日のうち逆向きは11/2と11/4だけで、WTIの動きが小さかった3日（11/3・5・6）は同じ向きだった。原油の前提もまだ固まっていない。原油は週間で約13%下げたが（期近でブルームバーグは−13.2%）、ホルムズ海峡では船への攻撃が続き、イランは全面再開の前に米国の海上封鎖の解除や制裁の緩和を求めている。一方でサウジアラビアとUAEは出荷を戦争前の水準に戻しつつあり、合意の署名には至っていない（ブルームバーグ、Rigzone経由）。キトコは11/5のタンカー攻撃についてイラン軍の主張を紹介しつつ、完全には確認されていないとしている。

出典: Yahoo Finance（GCZ26・^GSPC・CLZ26・DX-Y.NYB）、FRED（DGS2・DFII10・T10YIE）。金の11/5の4,113.50ドルはCNBCの伝えた清算値と一致。11/6の清算値は取引所の公報を開けず未確認で、Yahooの値は取得時刻により4,080.40と4,079.50の2通り（表は取得が早いほうで統一）。*WTIの11/5の90.52ドルと11/6の90.83ドルは報道の清算値（Kitco、ブルームバーグ）。Yahooの11/6の値は90.34ドルで、0.49ドル低い。

前号の訂正。前号は10/30の金を3,884.90ドル（−3.63%）、週間−3.07%と書いたが、これはYahooの確定前の値だった。系列はその後3,898.90ドルに改定され、CMEの公報でも3,899.00ドル（検索結果の要約で確認）で、正しくは−3.29%、週間−2.72%になる。前号の「2週続けて−3%以上下げたのは522週で初めて」も当たらなくなった。同じ改定で、銀は49.135→49.276ドル、プラチナは1,434.5→1,436.0ドル、銅は6.5095→6.482ドル。「限月交代の飛びではない」という結論は変わらない（2月限も10/30に−3.30%）。

Yahoo GC=F（10年分の日足）から計算。週次1σは前の週末までの20営業日の日次騰落から計算。

来週の物差し。実績の週次1σは±3.22%（約±131ドル）、GVZ25.97から換算したオプションの見込みは±3.60%（約±147ドル）で、比は1.12倍（前号は1.34倍）。11/11は米債券市場が休場だが、CMEの案内では全商品の清算時刻が通常どおりで、金先物は5営業日のまま数える。参考に4営業日で換算すると、実績±2.88%、GVZ±3.22%になる。

週の当たり外れと大きく動いた週の後の記録（毎号積み上げ）。直近52週で週の騰落が週次1σの内に収まったのは35回（67%）。2016年11月以降の521週のうち、上げた週は295回（57%、平均+0.25%）。週間+4%以上は今週を除いて22回あり、翌週に上げたのは11回（50%、平均−0.65%、中央値+0.52%）で、全週の上昇割合より低い。いずれも過去の集計で、来週の向きを示すものではない。

前号の「金が株と一緒に動いている」という見方は、今週は当てはまらなかった。前号の条件①（5営業日のうち4日以上で金とS&P 500が逆向きなら外れ）は成立し、11/4以外の4日が逆向きだった。20営業日の相関も10/30時点の+0.77から+0.31に下がった。はっきりしたのが11/5で、データセンター建設の減速への懸念からAI関連株が売られ（CNBC）、S&P 500は−4.36%、半導体株指数SOXは−12.25%だったが、金は+0.99%で引けた。この日は国債が買われて2年債利回りが12bp、10年の^TNXが5.7bp下がり、FF金利先物から計算した12月の利上げ確率は約82%から約65%へ下がった（終値。参考: CME FedWatchは午後2時5分ET時点で66%、CNBC）。10/30は同じ株安でも金が−3.29%で、ロイターは追い証のために金も売られたと伝えていた。数字で見える違いは2年債利回りの下げ幅で、10/30は5bp、11/5は12bpだった。

もっとも、この1日で金の逃避先としての役割が戻ったとまでは言えない。直近1年でS&P 500が−1.5%以上下げた13日のうち、金が上げたのは3日だけで（1/20、3/27、11/5）、残り10日は下げている。11/5は下落率が13日の中で最も大きく、金の上げはその中では例外に当たる。現物の金も同じ日に高値4,146.63ドルから4,087ドル台まで戻しており（キトコ）、買いが強く続いたわけでもない。

雇用統計の日には金利の側が逆に動いた。11/6の10月の雇用統計は非農業部門雇用者数が16.5万人増（予想約6.5万人）、失業率4.1%（前月4.2%）で、ドル指数は+0.72%、2年債利回りは場中に6bp高の4.53%（キトコ）、12月の利上げ確率はFF金利先物からの計算で約65%から約76%へ戻った（ロイターは発表前の70%から78%と報道）。現物の金は発表後に4,033.29ドルまで下げ、先物は−0.80%で引けた。前号の条件②（金と2年債利回りが4日以上逆向きなら外れ）も、11/3・4・5と、FRED未公表の11/6を場中の値で数えて4日になり、成立した。金は今週、株ではなく金利の物差しに沿って動いた日が多かった。

10/30から11/5までで、10年債の実質利回りは2.60%のまま変わらず、期待インフレは2.34%から2.24%へ10bp下がった。^TNXの低下（4.929%→4.837%）とほぼ同じ幅で、名目利回りの低下はほとんどインフレ期待の側から来ている。原油安が期待インフレを下げた、という流れと数字は合う。ただ、金の機会費用として普通に見る実質利回りが動かない中で、金は+5.5%（10/30→11/5）上げた。2年債利回りは10bp下がったが、FF金利先物から計算した12月の利上げ確率は10/30の約70%から11/6の約76%へむしろ上がった。金が+1.81%だった11/2は約70%→約73%、+3.37%だった11/4は約79%→約82%で、どちらの日も上がっている。報道は利上げ観測の後退を理由に挙げたが（11/2、ロイターはFedWatchで1週間前の80%から76.6%へ低下）、前日比で見るとこの計算とは合わない。ドル指数も週間では+0.39%で、ドル安が効いたのは週の半ばまでだった。

金利・ドルで説明しきれない分について、サクソのハンセン氏は、金が3,970ドルを割ったところで出たテクニカルな売りの後に、積極的な売りの買い戻しが上げの起点になったとしている（サクソ、11/6）。同氏はまた、民主党の勝利で財政拡大への期待が弱まることが利回りを下げる要因になりうるとも書いた。一方、ジュリアス・ベアのメンケ氏は、選挙結果にかかわらず財政赤字は続くとして、債務と利払いの負担を長い目で金の支えとみる（ロイター、11/2）。どちらも見方の段階で、今週の数字ではまだ決着がつかない。

下げの見方も出ている。ゴールドマン・サックスは2026年末の金の見通しを4,650ドルから4,150ドルへ引き下げ（ロイター、11/6）、FRBのタカ派姿勢を理由に挙げた。なお、4,150ドルは11/6の終値から約1.7%上にとどまる。ブルーラインのストライブル氏は、米CPIが高ければ利上げ観測が固まり4,000ドルを割る可能性があるとする（キトコ、11/6）。市場参加者が節目に挙げる水準は、3,970〜3,975ドルと4,225ドル（ハンセン氏）、4,000ドルと4,150〜4,170ドル（XS.comのマサブニ氏ら）。

CFTCの建玉報告（11/3時点、11/6公表）は、10/30の下げと11/2〜3の動きを含む。マネージドマネーの金の買い越しは105,562枚から103,614枚へ1,948枚の減少にとどまり、前号の条件③（5,000枚以上減ればヘッジファンドの手じまいも加わっていた）には届かなかった。動いたのは今週も別の区分で、スワップディーラーの売りが10,989枚減り、その他の報告対象の買いが2,969枚減った。10/27までの減少と合わせると、その他の報告対象の買いは2週で17,925枚、スワップディーラーの売りは23,245枚減っている。

出典: CFTC Disaggregated Commitments of Traders, Futures Only（11/3時点と過年の履歴ファイル）。52週は11/3までの週次52回。単位は枚（金100oz、銀5,000oz、プラチナ50oz、パラジウム100oz、銅25,000lb）。

今週の+3.37%は11/4で、この報告の後になる。ハンセン氏のいう買い戻しを確かめられるのは11/10時点の報告（11/13公表予定）からだ。ただし、11/3時点のマネージドマネーの金の売りは18,669枚で建玉全体の4.7%にすぎず、ヘッジファンドだけで買い戻せる量には上限がある。スワップディーラーの売りは21.5万枚と規模が桁違いで、顧客取引のヘッジという性格が強いため、ここだけで投機の買い戻しとは読めない。

資金の面。代表的な金ETFのGLDの保有量は11/4時点で1,040.51トン（週間−2.85トン、約3.66億ドルの流出。前週は−14.26トン、約21億ドルの流出、いずれもGoldreporter）で、流出のペースは落ちたが、戻りの初日までは流入に転じていない。11/5以降の分は未確認。銀ETFのSLVは同じ週に+210.05トン（約3.58億ドルの流入）で、金とは逆だった。世界の金ETFの10月分は、WGCの四半期報告と報道の検索では見つからなかった（未確認）。GLDの週間の騰落は+4.71%、金鉱株ETFのGDXは+13.63%で金の約2.9倍動いた。

中央銀行の金購入は、WGCの7〜9月期の統計で321トン（前年同期比+42%）、年初来675トン（+6%）。同じ四半期の総需要は1,369トン（−1%）で、ETFは211トンの流入、宝飾は313トン（−17%）、地金・金貨は268トン（−19%）、LBMA平均価格は4,262.2ドルだった（WGC、11/3）。買いの柱が中銀に寄っている形で、価格が下がった10〜12月期に続くかは未確認。中国人民銀行の直近は9月末で、23か月連続の増加、前月比+74万オンスの7,747万オンス（Kitco・Mining Weekly）。10月分は検索した範囲では未公表（11/7朝の時点）。ポーランド中銀は目標の700トンに達したと伝えられ（CNBC）、インドではディワリを前に個人の買いが増えている（ロイター）。

プラチナの1月限は週間+7.03%の1,537.0ドルで、自身の週次1σ（±4.65%）を超えた。11/3に1,430.0ドルまで下げ、11/4に+4.77%、11/5に+1.62%、11/6に+0.96%と続いた。CFTCでは11/3時点でマネージドマネーの売りが3,539枚増えて52週で初めて売り越しに転じており（建玉全体は+8,049枚）、その翌日から上げた形になる。パラジウムの12月限は週間+3.42%の1,021.5ドルで、11/4に+7.43%、11/5に+4.11%と振れが大きい。マネージドマネーの売り越しは15,216枚と52週で最大だった。

銀の12月限は週間+5.46%の51.965ドルで、週次1σ（±6.24%）の内側。金銀比価は79.1から78.5へわずかに下がっただけで、前号の条件④（10/23の74.3を下回れば、工業用途の大きい金属ほど下げたという構図は崩れる）は成立していない。株安の11/5には金が+0.99%に対して銀は+0.18%（清算値ベース。現物はキトコの時点で−0.78%）にとどまり、キトコは工業需要への懸念を挙げた。株との20営業日の相関は、銀が+0.39、金が+0.31で、前週までより小さい。

水準は戻っていない。銀は50日線（60.423）の14.0%下、200日線（71.277）の27.1%下、1/26の終値の高値（118.917）から−56.3%。プラチナは50日線（1,695.6）の9.4%下、200日線（1,897.8）の19.0%下、高値（2,916.2）から−47.3%。パラジウムは50日線（1,191.6）の14.3%下、200日線（1,428.6）の28.5%下。サクソによれば、4銘柄とも年初来ではマイナスのままだ。

銀・プラチナ・パラジウムは、YahooのSI=F・PL=F・PA=Fの日足に薄い取引の日が多いため、取引の多い限月（SIZ26・PLF27・PAZ26）の値を使い、移動平均と週次1σも同じ限月で計算した。清算値は未確認。

COMEX銅の12月限は11/6に6.260ドル（ポンド当たり、1トン約13,801ドル）で、週間−3.42%と週次1σ（±3.03%）の外。11/3に−2.52%、11/5に−2.47%と下げ、11/5の6.270ドルで200日線（6.377）を割り、11/6も下で引けた。前号の条件⑤（200日線割れで、現物の引き締まりが下げを小さくしているという見方は弱まる）は成立した。50日線（6.605）の5.2%下、9月の終値の高値（6.889）から−9.1%で、終値は20営業日で最も安い。LMEの3か月物は週のうちに13,636ドルまで下げて7/30以来の安さとなり、金曜に13,771.50ドル（Finimize）。10/30の14,140ドル（ロイター）から約−2.6%で、COMEXより下げが小さい。サクソも週の下げが一時4%を超えて7月以来の安さになったと伝え、今年有数の週間の下げとしている。

報道が挙げる理由は2つある。1つは株で、SMMは11/5の下げの主因をハイテク株安としている。ただし11/5の下げ（−2.47%）はS&P 500（−4.36%）やSOX（−12.25%）より小さく、銅鉱株ETFのCOPXは−5.81%だった。もう1つは関税で、SMMは中間選挙の結果を受けて市場が関税政策とAI投資の見通しを見直したとし、サクソは民主党の勝利で精製銅への関税の可能性が下がれば、米国に積み上がった在庫が国際市場に戻り、需給が緩みうると分析する。AIとの関わりでサクソは、データセンターと電力網を将来の銅需要の柱としたうえで、電力コストや水の使用への監視が強まり計画が遅れる懸念を挙げた。11/4の住民投票41件のうち1件を除いてデータセンターに不利な結果となり、UBSは2028年に予定される増設の約3分の1が影響を受けるリスクを指摘した（CIO Dive）。一方でバークレイズのトゥブラン氏は、反発は地域的で、建設を止めるよりコストを押し上げる性格のものとみる（CNBC）。どれも銅の需要量を示す数字ではなく、これが銅をどれだけ押し下げたかは分けられない。銅の下げは、足元の需要が減ったという報道ではなく、将来の需要と関税への期待の修正として語られている。11/3の−2.52%は選挙結果の出る前で、これを説明する報道は確認できなかった。

持ち高の減少は続く。マネージドマネーの銅の買い越しは10/13の61,058枚から11/3に34,890枚へ、3週で約43%減り、52週で最も少なくなった（52週の最高は82,522枚）。建玉全体は9,169枚減の327,850枚。売りが出尽くしに近いのか、まだ手じまいの途中なのかは、この数字だけでは分からない。

先物の下げと逆に、現物の指標は強い。LMEの現物は3か月物より約150ドル高い逆ざやで、中国の輸入意欲を示す洋山プレミアムは1トン217.50ドルと過去最高（Finimize）、SMMは11/6に210ドルとしている。上海先物取引所の在庫は今週24%超減って33,848トン（Finimize）、中国の主な在庫は11/5時点で約6万トンと前年同時期より約14万トン少ない（SMM）。サクソはチリの生産が非常に弱かったことも挙げる。ただし需要が強いとも言い切れず、SMMによれば中国の川下の新規受注は弱く、原料の使用を減らすため炉の停止を検討する加工会社もある。中国の10月のNBS製造業PMIも49.3（前月50.1、予想50.0）、新規受注は49.4だった（Trading Economics）。価格の高さが買いを鈍らせながら、在庫が細っている形だ。

関税をめぐる裁定は小さくなった。COMEXとLMEの価格差は、2025年7月のピークの1トン3,000ドル超から10月半ばに約310ドル（ScrapMonster）、11/4には約−72ドルと逆転した（SMM）。11/6の終値どうしの概算では約+30ドル（COMEX 約13,801ドル、LME 13,771.50ドル、時刻はそろっていない）で、ほぼ差がない。商務省案の精製銅関税（2027年1月から15%、2028年1月から30%）について大統領の決定は発表されておらず、今週も新しい決定は確認できなかった。米国の在庫はマッコーリーの推計で約160万トン（取引所の外を含む）、COMEXは10月半ばで71.4万トン超と世界の可視在庫の約70%を占める（ScrapMonster）。価格差がなくなれば米国へ運ぶ理由は薄れるが、在庫が実際に米国から出始めたことを示す数字は確認できていない。

AIデータセンターの銅需要の見積もりには幅がある。S&Pグローバルはデータセンター全体で2025年の110万トンから2040年に250万トン（範囲170万〜270万トン）とし、BNEFは今後10年の平均を年約40万トン、ピークを2028年の57.2万トンとする（いずれも検索結果の要約で確認）。集計の範囲が違うため、単純には比べられない。今週の下げは、この見積もりが変わったからではなく、見積もりの前提となる投資が予定どおり進むかへの懸念による。