金は週間−4.60%で52週の最安値圏。10年実質利回りが1週で+23bp上がった

金の12月限は11/6の4,074.90ドルから11/13の3,887.60ドルへ−4.60%で、前の週末までの20営業日から計算した週次1σ（±3.31%）を超えた。下げの中心は2日で、10月のCPIが出た11/10に−2.05%、11/12に−2.88%。この2日を合わせると約−4.9%になる。CPIは総合が前月比+0.4%（予想+0.3%）、コアが+0.3%（予想+0.2%）で、2年債利回りは1日で約19bp上がった（ロイター、Kitco経由）。ロイターは2025年4月以来の大きな上げと伝えている。同じ日、ウォラーFRB理事はコアが0.3%なら0.5%の利上げを検討すると述べ、ローガン・ダラス連銀総裁は少なくともあと2回の0.25%の利上げが要るとした（同）。週末のCME FedWatch（11/13引け後、CNBC）では、12月8〜9日のFOMCでの利上げは100%織り込まれ、うち0.25%が約87%、0.5%が約13%だった（CPIの日の11/10夕方の時点では、FXStreetの引用で0.5%が10%）。

11/12は10年債利回り（^TNX）が5.103%へ10.5bp上がり、ドル指数は103.17、原油（WTI 12月限）は+2.55%で、中東の和平への期待がしぼんで原油が上げたことが利上げ観測を強めたという説明が出ている（Rio Times）。11/13の10月のPPIは、食品とエネルギーを除く前年比が5.0%と2023年初め以来の伸びで、総合は予想をわずかに下回った（BullionVault）。この日の金は+0.06%でほぼ横ばいだった。11/11は米債券市場が休場（ベテランズデー）で、FREDの利回りは空欄になっている。

出典: Yahoo Finance（GC=F・^GSPC・CLZ26・DX-Y.NYB）、FRED（DGS2・DFII10・T10YIE）。金の清算値は取引所の公報を開いておらず未確認。WTIはYahooの値で、報道の清算値は11/13が88.56ドル（11/6の90.83ドル比で週間−2.50%）。S&P 500の11/10はYahooの7,520.93で、ロイターの伝えた終値7,496.63とは一致しない。前号の訂正: 11/6の金はYahooの系列が4,080.40ドルから4,074.90ドルに改定され、前号の週間+4.66%は+4.51%、前日比−0.80%は−0.94%になる（週次1σの外という判定は変わらない）。

10年債の名目利回り（DGS10）は11/6から11/12までに4.86%から5.10%へ24bp上がり、そのうち実質利回りが+23bp（2.63%→2.86%）、期待インフレが+1bp（2.23%→2.24%）だった。前号の週は名目の低下がほぼ期待インフレの側から来ていたが、今週は逆に、名目の上げがほぼ全部、金の機会費用として普通に見る実質金利の側から来た。5年の実質利回り（DFII5）は同じ11/6→11/12で2.35%から2.64%へ+29bpで、短い年限ほど大きく上がっている。利上げ観測が実質金利を押し上げ、金を下げたという向きは数字と合う。

ただし、下げの大きさは過去の平均より大きい。2016年11月以降の521週のうち、10年実質利回りが週で+20bp以上上がった週は今週を除いて17回あり、金が下げたのは11回、平均は−0.89%だった。今週の−4.60%より大きく下げたのは2020年3月13日の週（実質利回り+61bp、金−9.28%）だけで、+45bpだった2025年4月11日の週には金は+6.89%上げている。実質利回りの上げ幅だけでは今週の下げの大きさは説明しきれず、02で見るドル高と、ドル安・金高を一つの流れとみる取引の巻き戻しが重なった形だ。BullionVaultによれば、金は直近12週のうち10週で下げ、これは1989年春（12週中11週）以来の長い下げ続きで、週末の水準は2025年10月初め以来の低さになった。終値の3,885.30ドル（11/12）は52週の最安値で、1/29の高値5,318.40ドルからは−26.9%。

Yahoo GC=F（10年分の日足）とFRED DFII10から計算。週次1σは前の週末までの20営業日の日次騰落から計算。実質利回りの週変化は各週の最後に公表のあった日どうしの差。

来週の物差し。基準値表の実績の週次1σは±3.47%（約±135ドル）、GVZ25.35から換算したオプションの見込みは±3.52%（約±137ドル）で、比は1.01倍（前号は1.12倍）。オプションの見込みと実績がほぼ同じ大きさになった。週の当たり外れの記録（毎号積み上げ）: 直近52週で週の騰落が週次1σの内に収まったのは34回（65%）で、直近4週は続けて外だった。2016年11月以降、週間−4%以下は今週を除いて13回あり、翌週に上げたのは8回（平均+1.71%、中央値+2.21%）。いずれも過去の集計で、来週の向きを示すものではない。

ドル指数は週間+1.09%の103.41で、52週の終値で最も高い。ブラックロックのアクリアン氏は、成長の持ち直しで財政への不安が和らぎ、米国資産から離れる動きが逆転してドルが上げたとし、実質利回りの上昇とともに、投資家がディベースメント取引（ドルなどの通貨の価値が目減りするとみて金などへ資金を移す取引）の一部を巻き戻したと述べた（Kitco、11/12）。同氏は、同じ巻き戻しが仮想通貨の値動きの重しにもなった可能性を挙げている。ビットコインは11/6の75,747ドルから11/13の68,167ドル（UTCの日足、確定前）へ週間−10.0%で、金・銀と同じ週に大きく下げた（Yahoo Finance）。

反対の見方もある。ロビン・ブルックス氏は、市場がすでに2025年の利下げを全部取り消す利上げを織り込んでいるとしたうえで、追加の利上げを織り込んだ局面でも金の下げは2.6%にとどまったとして、FRBは金を押し下げる材料としては限られるとみる（Substack、11/11）。同氏は短期では原油、つまりイラン情勢がより大きな材料で、中期では財政が金の支えになるとしている。HSBCも10月の時点で、債務とインフレへの懸念が続く限りディベースメント取引は続きうるとしていた（Kitco、10/22、検索結果の要約で確認）。今週の数字はアクリアン氏の説明と合うが、巻き戻しがどこまで進んだかを示す資金の数字（週次のETFの保有量など）は、今週の分は確認できていない。

前号の見立てとの照合。金はS&P 500が週間+2.51%の週に−4.60%で、逃避先として買われる動きは見えなかった。S&P 500が−1.5%以上下げた日はなく、前号の条件②は判定しない。原油との関係では、WTIが±3%以上動いたのは11/9（−4.38%）の1日だけで、この日の金は+0.97%と逆向きだった。前号の条件①（同じ向きが半数超なら外れ）は成立せず、20営業日の日次騰落の相関も、金とWTIで11/6時点の−0.64から−0.75へさらに強まった。ただし該当日は1日だけで、今週の主役は原油より金利だった。同じ20営業日で、金と10年債利回りの日次変化の相関は−0.16、ドル指数とは−0.33にとどまる。前の週までの原油主導の日が窓に残っているためで、今週の5日だけを見ると、金が大きく下げた2日はどちらも利回りが10bp以上上がった日だった。

中国人民銀行の10月末の金保有量は7,830万オンスで、前月から83万オンス増えた（China Daily HK、11/8）。24か月連続の増加で、増え方は2023年9月以来の大きさ。8か月続けて前月より多く買っている。ただし金の価格が下がったため、外貨準備に占める金の割合は約7.9%と0.5ポイント下がった。前号で「未公表」とした10月分は、価格が下がった月にむしろ買いを増やした形になった。WGCの7〜9月期の統計では、世界の中央銀行の金購入は321トンだった（前号で確認）。

WGCによれば、世界の金ETFは10月に27億ドル（19トン）の流入で4か月続けて増え、保有量は月末として最高の4,275トンになった。運用資産は金の価格の下落で6%減の5,420億ドル。地域別では欧州が+18億ドル、アジアが+13億ドル（中国が最大）で、流出は北米の−5.12億ドルだけ、その中身は米国籍のETFだった（WGC、11/5）。11月に入ってからの週次の保有量は確認できていない（未確認）。代表的な金ETFのGLDは週間−4.58%、金鉱株ETFのGDXは−6.80%で、金の約1.5倍動いた（前号の上げの週は約2.9倍）。

構造的な材料と週の値動きを分けると、中銀とETF（欧州・アジア）の買いは10月まで続いており、価格が下がっても止まっていない。一方で、今週の下げは金利とドルが1週で大きく動いたことによるもので、中銀の買いはこの規模の週次の下げを打ち消す材料にはなっていない。アクリアン氏は2026年の中銀の調査で、自国の保有を増やす予定とした中銀が45%（2025年43%、2024年29%）だったことを挙げる（Kitco、11/12）。

銀の12月限は週間−6.34%の48.650ドルで、52週の終値の最安値。自身の週次1σ（前の週末までで±6.24%）をわずかに超えた。50日線（58.849）の17.3%下、200日線（69.713）の30.2%下、1/26の終値の高値（118.917）から−59.1%。BullionVaultは、銀が直近12週のうち9週で下げたと伝え、BMOが2030年までに銀の需給が供給過剰へ転じるとみていることを紹介している。金銀比価は78.5から79.9へ上がり、前号の条件④（74.3を下回れば構図が崩れる）は成立せず、銀の下げが金より大きい形が続いた。

プラチナの1月限は週間−2.91%の1,492.2ドルで、週次1σ（±4.65%）の内側。11/9の1,561.7ドルから4日続けて下げた。50日線（1,666.5）の10.5%下、200日線（1,868.2）の20.1%下。パラジウムの12月限は−1.68%の1,000.0ドルだった。銀・プラチナ・パラジウムは、YahooのSI=F・PL=F・PA=Fの日足に薄い取引の日が多いため、取引の多い限月（SIZ26・PLF27・PAZ26）の値を使い、移動平均と週次1σも同じ限月で計算した。

持ち高の確認は来週に持ち越しになった。11/10時点のCFTC建玉報告は、ベテランズデーで公表が11/13から11/16（月）に延びた（CFTCの公表予定表）。このため前号の条件③④（11/4以降の上げを売りの買い戻しで説明できるか）は、まだ判定できない。直近の11/3時点の52週の位置は、マネージドマネーの買い越しで金が103,614枚（52週で低い方から19番目）、銀が4,035枚（同3番目）、プラチナが−1,283枚（52週で初の売り越し）、銅が34,890枚（52週の最低）。今週の下げが持ち高の手じまいを伴ったかは、11/16と11/20（11/17時点）の報告で確かめる。

COMEX銅の12月限は11/13に6.0635ドル（ポンド当たり、1トン約13,368ドル）で、週間−2.79%と週次1σ（±3.04%）の内側だが、終値は20営業日で最も安い。200日線（6.377）の4.9%下、50日線（6.563）の7.6%下、9/8の終値の高値（6.889）から−12.0%。11/9に+1.72%上げたあと、11/10に−1.73%、11/12に−1.49%、11/13に−2.14%と下げた。LMEの3か月物は11/12に1トン13,645ドル（−1.2%、7/29以来の安さ）、11/13は17時（GMT）時点で13,371.50ドルで、一時13,358ドルと7/17以来の安さをつけ、5週続けての下げに向かっていると伝えられた（Business Recorder、検索結果の要約で確認）。前号の条件⑤の後半（COMEX 12月限が終値で50日線を回復すれば、期待の修正で下げたという整理は短命）は成立しなかった。

週の後半に材料が重なった。エヌビディアは11/12付の8-Kで、ジェンスン・フアン氏が社長・CEO・取締役を即日辞任し、CFOのコレット・クレス氏が暫定CEOを兼ねると開示した（SEC）。8-Kは辞任の理由を書いていない。取締役会は社外の候補も含めて後任を探す。これに先立ち、フォーチュンは11/9、取締役会が同氏をめぐる報道について調査を始めたと伝えていた。KuCoin Newsの市況のまとめ（11/13）は、銅がAIインフラの代わりとして売買されてきたとして、ハイテク株安とこの辞任がデータセンター投資への疑念を強めたこと、CPIを受けた利上げ観測とドル高、ドイツ銀行が精製銅への米関税の可能性を低くみていることを理由に挙げ、パンミュア・リベラムのプライス氏の「AIがつまずくたびに銅の需要と価格は圧迫される」という趣旨の見方を紹介している。銅鉱株ETFのCOPXは11/12に−3.28%、11/13に−2.51%で、銅より大きく下げた。

ただし、AI関連株が全体として売られた週ではない。エヌビディア株は週間−12.75%だったが、半導体株指数SOXは週間+8.05%上げた（Yahoo Finance）。日ごとに見ると、銅12月限とSOXは5営業日すべてで同じ向きに動いた（SOXは11/9 +6.85%、11/10 −0.35%、11/11 +5.66%、11/12 −0.54%、11/13 −3.43%）。銅は半導体株と一緒に動いたが、上げの日は小さく（11/11は+0.89%）、下げの日は大きく（11/10は−1.73%）、週では下げた。辞任の日の11/12にSOXは−0.54%にとどまっており、銅の週間の下げをCEO辞任だけで説明するのは数字と合わない。上げの日の小ささは、同じ週の実質利回りの上げとドル高（ドル指数+1.09%）が重しになった形と合う。どの材料が銅をどれだけ押し下げたかは分けられず、辞任でデータセンターの計画の数字が変わったわけでもない。銅の需要量が減ったという報道も確認していない。

先物の下げと逆に、中国の現物の指標は引き締まったままだ。SMMの集計では、中国の主な地域の電気銅の在庫は11/5時点で約62,600トンと、前年の134,400トンの半分以下だった。洋山プレミアムはSMMで11/6に1トン217.50ドル（倉荷証券）・210ドル（船荷証券、過去最高）で、上海の現物の上乗せ幅も過去最高を記録した（いずれも検索結果の要約で確認）。今週はさらに高い値を伝える報道もあるが、取引所や価格報告機関の数字では確かめられていない（未確認）。上海先物取引所の11月限（CU2611）は11/16が最終取引日で、受け渡しは11/17〜18とされ（SMM、検索結果の要約で確認）、受け渡しで現物がさらに市場から抜ける時期に当たる。前号の条件⑤の前半（洋山プレミアムが150ドルを下回る）は、確認できた範囲では成立していない。

関税をめぐる裁定はほぼなくなったまま。11/13の終値どうしの概算で、COMEXは1トン約13,368ドル、LMEの3か月物は17時時点の13,371.50ドルで、価格差はほぼゼロ（時刻はそろっていない）。精製銅への232条関税について、今週も大統領の決定は確認できなかった。先物は将来の需要（AI投資）と金利・ドルで下げ、現物は足元の品薄で支えられるという、前号と同じ食い違いが続いている。